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《买对基金赚大钱》

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本书的作者约翰伯格 (John Bogle) 是先锋集团 (Vangaurd) 的创办人,募集了世界第一档指数型基金 ── Vanguard 500 Index Fund,在指数化投资领域有重大的贡献,因此被金融界称为指数化投资之父。

要讨论指数化投资的核心理念,就得从某个富裕家族的故事说起 (以下节录本书内文):

很久以前,一个富裕的家族经过多代繁演,变得枝叶繁茂,有几千个兄弟姐妹、叔叔伯伯、阿姨姑姑和表亲,这个家族拥有美国所有公司 100 % 的股权,以及公司配发的所有股利。他们的投资经过长久的複利成长,就如滚雪球一般,成为一笔可观的财富,并且随着时间持续增加,因为他们玩的是赢家的游戏。

经过一阵子后,有一些花言巧语的「帮手」出现了!他们说服一些「精明」的家族成员,把自己手中的股票卖一点出去,再从其他人那里买回一点股票,而他们就扮演经纪商的角色,从中收取手续费。

令家族成员惊讶的是,他们的财富增长速度开始变慢,原因就是这些「帮手」拿走报酬的一部份。原本这个家族可以拿到 100 % 的盈余,但是现在这些帮手分走了一些,所以每年能拿到的盈余就减少了!更糟糕的是,以前这个家族只必须为股利缴税,而现在还要为交易时获得的资本利得缴税,使得家族财富更进一步减少。

这些家族成员发现事实之后,坦承自己选股错误,所以把投资交给了「专家」,希望能争取优势。但是过了一阵子,他们发现家族财富成长的速度变得更慢,原因是除了「帮手」之外,「专家」也加入分享报酬的行列。为了让投资绩效更好,家族成员又聘请许多更多的专家,希望能解决目前的困境,结果当然可想而知……。

这个故事看起来简单,却蕴含着值得深入思考的道理。根据投资学的定义,「金融资产」(Financial Asset) 代表「实质资产」(Real Asset) 的所有权,也就是说,金融资产可以得到的最大报酬,将等同于经济体系内的总产出。举例来说,投资人买进中华电信的股票,就掌握该公司的部份所有权,报酬来源就是该公司分配的现金股利,以及业绩成长带来的股价增值。

有时候,市场投机会使得公司在基本面没有变化的情况下,出现意料之外的股价增值或减损,这也是投资人的报酬来源之一。

总结来说,市场报酬的组成元素可以分成股利收益 (Dividend Yeild)、盈余成长 (EPS Growth)、本益比改变 (Valuation Change),前两项合称「投资报酬」,最后一项又称为「投机报酬」。过去几十年来,美国股票的报酬来源以「投资报酬」为主,「投机报酬」只佔了很小一部份 (详见【图一】)。

因此,近代最伟大的投资思想家葛拉汉在其着作《智慧型股票投资人》里写道:「从事投资真正赚到的钱,像过去大部分时间的情况一样,不是靠买卖得来,而是靠着拥有、紧抱证券,接受利息、股息与增值得来。」

【图一】1870 ~ 2001 年美国股票市场报酬组成元素

《买对基金赚大钱》

如果主动型基金的投资策略是设法获取「投机报酬」,那将注定是徒劳无功,原因是投机报酬佔市场报酬的比例太低,甚至不足以支付管理费用,所以越沉迷于「择时交易」的基金,就越难创造杰出的绩效。

随着「帮手」(证券经纪商)、「专家」(基金经理人、投资顾问、财务规划师) 增加,分走了市场报酬的一部份,投资人能得到的报酬就会减少。伯格曾经举出一个很有趣的例子:假设市场报酬是一杯满满的水,「帮手」与「专家」拿走的部份越少,投资人能得到的就越多。所以低成本的指数型基金,就是避免别人瓜分报酬的最佳工具。

或许有人说:「绩效才是重点!如果绩效很好,就算费用高一些也无妨。」其实这句话充满了矛盾。

我们想像两位跑者在比赛马拉松,一位跑者穿着轻盈的慢跑鞋,另一位跑者脚上绑着二十公斤重的铅块,请问谁赢的机率会大一些?我想任何人都会选择前者吧?投资就像是一场马拉松竞赛,而费用率高的基金,就像是脚上绑着二十公斤铅块的跑者,随着竞赛时间拉长,会越来越难跑赢穿着轻盈、健步如飞的指数型基金。

再回头思考一下,从过去绩效挑选基金,真的能选出王牌吗?

其实,从过去绩效挑选基金,就像是观察过去常开的号码决定本期大乐透要签几号,根本是缘木求鱼 (详见「无意义的基金绩效」)。即使是被评为五颗星的基金,未来要持续胜过大盘的机会依然低于 50 %,可见投资人闭着眼睛射飞镖,都比观察过去绩效更有机会选到好基金 (详见「Morningstar 评级」)。

共同基金产业中出现的星星,绝大部分都是彗星,在短暂耀眼的光芒之后就会陨落。

本书整理 1995 ~ 2005 年的资料,将所有基金收取的费用率由高而低分成四个等级,发现费用率越高的等级,平均报酬率越低。除此之外,这些基金为了避免绩效太难看,会倾向投资高风险的股票,试图透过承担高风险来提升报酬,使得投资人不但拿到比较差的报酬,还面临较高的风险 (详见【表一】)。

【表一】基金费用率与绩效表现

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比起股票型基金,费用率的高低对债券型基金的影响更大 (详见「便宜就是好货」),原因是影响股票价格变动的因素太多,而影响债券价格变动的因素却只有利率与违约率,因此债券型基金经理人更不容易打败大盘,指数化投资的优势也就更加显着。

虽然投资人在享受金融服务的同时,必然要支付相对的费用,但各位绝对有权力决定自己要付出多少。